Default de la deuda de Rusia

El rublo se desplomó, la inflación en Rusia alcanzó el 86% y, en general, el default contribuyó a la quiebra de una serie de hedge funds altamente apalancados. Sin embargo, lo más importante es que la crisis provocó la dimisión de Boris Yeltsin y la sucesión de su primer ministro, Vladimir Putin.

Las sanciones impuestas a Rusia por la invasión de Ucrania corren el riesgo no sólo de provocar un impago en rublos, sino también en divisas extranjeras. La última vez que se produjo un evento de este tipo fue en 1917, cuando el nuevo gobierno bolchevique se negó a aceptar la responsabilidad de las deudas del zar. Antes del conflicto de Ucrania, Rusia era un país cuya deuda tenía una calificación de grado de inversión, con un bajo nivel de endeudamiento y altas reservas de oro. Por eso, un impago afectará sin duda a las pensiones y carteras de todo el mundo. También dejará a Rusia fuera de los mercados financieros y empujará al país a una profunda recesión y a una probable crisis económica.

Los impagos de la deuda corporativa podrían tener un impacto aún mayor que un default de la deuda pública. Las sanciones se están endureciendo y las reservas internacionales son el principal objetivo. Hay una postura cada vez más restrictiva sobre los pagos de bonos de cualquier reserva rusa depositada en bancos estadounidenses y las sanciones están impidiendo que las empresas rusas realicen pagos de cupones a los tenedores de bonos. De hecho, el ministro de Asuntos Exteriores del Reino Unido afirmó recientemente que Rusia ya no puede acceder al 60% de sus enormes reservas de 604.000 millones de dólares en moneda extranjera. Todavía queda camino por recorrer para frenar por completo la economía rusa, sobre todo por la complejidad que supone desligar a Europa de su relación con el petróleo y el gas, pero no cabe duda de que, si el conflicto continúa, los retos técnicos para que las empresas rusas y el Estado paguen a los tenedores de bonos serán muy elevados. De hecho, las agencias de calificación, como S&P, sitúan los ratings de la deuda en divisas extranjera y en moneda local en un CC de "alta vulnerabilidad" al impago de la deuda.

En 1998, la economía rusa, que se tambaleaba tras la guerra de Chechenia y la crisis asiática de 1997, no pudo evitar la enorme fuga de capitales y el aumento de la deuda, a pesar de la ayuda del FMI y el Banco Mundial. El gobierno intentó una devaluación limitada del rublo, pero esto condujo a la pérdida de confianza y a una devaluación a gran escala. La inflación subió rápidamente al 28% en 1998, y al 86% al año siguiente, lo que produjo malestar social. La subida del precio mundial del petróleo ayudó a Rusia a recuperarse. El impago tuvo un considerable efecto dominó en los mercados emergentes, dejando a muchos inversores reticentes a decantarse por una clase de activos tan volátil.

Desde entonces, el universo de la deuda emergente ha evolucionado mucho: el número de países elegibles se ha ampliado; se han introducido índices para los bonos soberanos en moneda local, los bonos corporativos emergentes, los mercados fronterizos y el ESG. El éxito de la clase de activos de deuda emergente después de 1998 se basó realmente en sus atractivos rendimientos y su baja correlación con los mercados de riesgo. Desde principios de la década de 2000 hasta 2008, estábamos ante una clase de activos que rendía año tras año, pero que se atribuía riesgo y, como tal, estaba infravalorada por la mayoría de los asignadores de activos. Su baja correlación con los principales mercados de riesgo la convertía en una atractiva herramienta de diversificación. La crisis financiera mundial de 2008 y la subsiguiente demanda de rendimiento fue lo que empujó a la deuda emergente a ocupar un lugar central en las carteras.

No cabe duda de que el regreso de la crisis de la deuda rusa, 24 años después, debería suponer una señal de alarma para los inversores de esta clase de activo. Con la interconectividad de las economías mundiales, la deuda de los mercados emergentes no puede seguir considerándose una clase de activo nicho y no correlacionada en una cartera. Reconociendo esto, un pequeño número de instituciones de inversión han empezado a adaptarse, ya que las lecciones y la experiencia sobre cómo gestionar el riesgo en los mercados desarrollados altamente correlacionados están empezando a llegar a los mercados emergentes.

Las estrategias total return tratan de maximizar la atractiva rentabilidad y los rendimientos que puede ofrecer la clase de activo, pero también buscan reducir el riesgo y la volatilidad que conlleva. Libres de los vínculos con los índices de referencia, estas estrategias son capaces de utilizar diferentes técnicas para amortiguar el riesgo. Los pioneros de los credit default swaps en Rusia no podían imaginar que, 24 años después, éstos ayudarían a las estrategias de deuda emergente total return a proteger los activos de los clientes contra el riesgo de impago.

El futuro de este conflicto sigue sin estar claro, pero los costes financieros serán considerables. Las sanciones son notoriamente difíciles de revertir, por lo que parece probable que Rusia siga excluida en parte de la economía mundial durante algún tiempo. Ucrania también se enfrentará a grandes retos de reconstrucción tras el conflicto, que el primer ministro ucraniano, Denis Shmygal, estimó en marzo en 565.000 millones de dólares, al mismo tiempo que gestiona sus propias responsabilidades en materia de deuda. A primera vista, con la perspectiva de un nuevo impago ruso, podría parecer que la historia se repite, pero la innovación de las estrategias de total return dentro de los mercados emergentes significa que el rendimiento pasado no tiene por qué repetirse.