EEUU puede crecer 4,7% en 2021

Pronosticamos un crecimiento del PIB de EEUU del 4,7% en 2021 en comparación con contracción del 4% en 2020. Un factor importante cuando la normalidad se restablezca por completo a mediados del próximo año va a ser el consumo, dados los grandes ahorros de las familias acumulados durante meses de pandemia.

Al respecto hay tener en cuenta que, en marcado contraste con una recesión "normal", los ingresos medios en EEUU aumentaron en los meses de pandemia, gracias a mayores beneficios de desempleo y cheques de 1,200 dólares a los hogares. A finales de octubre, la renta disponible agregada había aumentado 5% ajustada a inflación respecto a un año antes y la tasa de ahorro a finales de octubre era 13,6%, casi doble que pre pandemia. El exceso de ingresos por encima de tendencia entre abril y octubre es 3,1% del PIB.

La clave es que las vacunas lleguen a las masas

De todas formas los ingresos han ido disminuyendo tras el atracón de gasto federal de primavera y la reciente desaceleración del aumento del gasto de los consumidores probablemente refleja el menor apoyo. Aunque el gasto de los consumidores se ha recuperado, tras caer 17,9% en marzo y abril, en octubre seguía 2,2% por debajo del nivel de febrero y hay que ver el repunte de demanda en los servicios más afectados, incluyendo viajes y hostelería. Actualmente los casos de coronavirus han aumentado considerablemente en varios Estados y ciudades y se han restablecido bloqueos parciales. Así que la clave está en que probablemente el segundo trimestre de 2021 llegarán las vacunas a las masas y aumentará la confianza de los consumidores. Podrían desplegarse más rápidamente -aunque también resultar inesperadamente ineficaces o su aceptación inferior a las prevista-.

Moderado estímulo fiscal

Por su parte el estímulo fiscal puede limitarse a 500 a 750.000 millones de dólares con un Congreso dividido, cerca de la previsión inicial de los republicanos y lejos de dos billones a que aspiraban los demócratas, incluso con el probable esfuerzo para que aumenten de la nueva secretaria del Tesoro, Janet Yellen. Por otra parte los republicanos del Senado podrían estar más dispuestos a aceptar planes de gastos más ambiciosos y ayudar a impulsar el crecimiento del PIB el primer semestre de 2021, pero también podría estancarse por falta de acuerdo. Respecto a China es previsible que se mantenga el 'status quo', sin aranceles adicionales ni restricciones tecnológicas, pero la incertidumbre geopolítica seguirá alta.

Inflación limitada

Ahora bien, estimamos que la inflación, con el cambio tecnológico, globalización y diversificación de cadenas de suministro seguirá limitada. Además la fuerte desaceleración del crecimiento de la población pueden deprimirla los próximos años. Aunque hay riesgo en el mercado de la vivienda, impulsada por unos tipos hipotecarios muy bajos (los tipos en hipotecas a 30 años son los menores desde 1970), sobre todo en las afueras, revirtiendo la tendencia hacia la vida en la ciudad, es probable que la inflación se mantenga en promedio 1,4% en 2021 dada la diferencia entre PIB real y potencial, y que llegue a1,8% en 2022. Por su parte el aumento de oferta monetaria muestra correlación limitada con la inflación real, habiendo alimentado principalmente los precios de los activos y no de bienes y servicios.

La Reserva Federal seguirá teniendo un papel importante en 2021

En cualquier caso, dado el probablemente modesto apoyo fiscal, la Reserva Federal seguirá teniendo un papel importante en apoyo de la economía en 2021. No se interpondrá en el camino de la recuperación, que podría alimentar, incluso manteniendo boyantes los mercados financieros y de vivienda.

En concreto esperamos aumento de compras mensuales de activos el primer trimestre de 2021, probablemente comenzando con una Operación Twist para aumentar la madurez promedio de los bonos del Tesoro de EEUU que compra en su programa de flexibilización cuantitativa.

De hecho creemos que a la Reserva Federal se preocupa por los costes de endeudamiento del gobierno y no sólo el ciclo económico y la inflación, un tendencia que deber consolidarse con Yellen como Secretaria del Tesoro para ayudar a absorber el gran déficit presupuestario que en 2021 puede alcanzar 2,5 billones de dólares. Así que la Reserva Federal, a pesar de la mejora de datos macroeconómicos, es probable que aumente sus compras mensuales de activos de 120 a 160.000 millones de dólares, cantidad aún incapaz de absorber completamente el aumento del déficit. Además, la Reserva Federal, siguiendo su nueva estrategia de "objetivo de inflación promedio" podría intervenir con más fuerza cuando la inflación flojeé.

También cabe la posibilidad de que mantenga sus compras mensuales al nivel actual en 2021 si no hay demasiada presión al alza en la rentabilidad a vencimiento de la deuda del Tesoro de EEUU a largo plazo o la política fiscal sorprende al alza, pero un aumento de la rentabilidad a vencimiento de la deuda de EEUU a diez años hacia 1,5% aumentaría la presión para que aumente sus compras de bonos.

De todas formas podrían pasar años antes de que comience a subir tipos de interés, dado que la inflación puede seguir moderada.

Aparte creemos que Powell podría ver su mandato como presidente de la Reserva Federal renovado por la administración Biden como parte de un gran acuerdo con los republicanos del Senado, con continuación de políticas de Yellen (quien a su vez siguió los pasos de Bernanke). Incluso se podría argumentar que Powell es más facilitador que Yellen dada la nueva estrategia de objetivo de inflación promedio.