Italia: la incertidumbre política incide en las perspectivas de crecimiento

Una contribución negativa al crecimiento del sector externo con una caída de las exportaciones (-2,1%) a un ritmo más rápido que las importaciones (-0,9%), se vio compensada sobradamente por los impulsos positivos de la demanda interna. Sin embargo, resulta preocupante que las existencias (+0,7pp) resultaran ser el principal impulsor mientras que el crecimiento del consumo privado (+0,3%) fue moderado y la actividad de inversión fija registró un importante retroceso (-1,4%). De cara al futuro, no prevemos un repunte de la demanda interna debido a la elevada incertidumbre política en torno al curso del gobierno populista recién instalado en Italia. Por el contrario, en nuestro escenario base esperamos que el impacto negativo de las medidas expansivas de política fiscal sobre los fundamentos de la deuda pública genere inquietudes, así como una postura moderadamente conflictiva de la UE al influir en los planes de inversión y contratación de las empresas y en las decisiones de consumo. Es improbable que la solución venga del sector externo, con una demanda de las exportaciones, en particular desde la Eurozona, que muestra signos de desaceleración mientras persiste la amenaza de intensificación de las tensiones comerciales. Esperamos que el crecimiento del PIB se ralentice al +1,2% en 2018 desde el +1,5% del año anterior.

Grecia: sólido comienzo en 2018
La economía empezó el año 2018 con un fuerte crecimiento del PIB del +0,8% intertrimestral en el 1T, frente al +0,2% del 4T de 2017. En comparación con el 1T de 2017, el PIB aumentó un +2,3%, la lectura anual más firme en toda una década. Las exportaciones registraron un incremento del +9,5% interanual, siendo las exportaciones netas el factor clave de crecimiento, mientras que las importaciones disminuyeron un -2,7%. En otro orden de cosas, la demanda interna demostró heterogeneidad: el consumo privado alcanzó un +1,3% interanual, porcentaje mejor del esperado, mientras que la inversión decepcionó con un descenso del -8,3%. La lectura general del PIB del 1T está aumentando las probabilidades de que la salida de Grecia de su tercer rescate y su vuelta a los mercados de capitales internacionales este verano sea todo un éxito y confirma nuestro pronóstico de crecimiento del +2,3% para 2018. Sin embargo, el mantenimiento del impulso de la reforma sigue siendo clave para atraer inversiones a largo plazo en el futuro y, a su vez, garantizar una recuperación económica sostenible. Resulta preocupante que el plan de crecimiento posterior al rescate del gobierno griego (un informe de 100 páginas) sea tan parco en detalles y las grandes esperanzas depositadas en el impulso de las perspectivas de crecimiento gracias a la reducción de la deuda por parte de sus socios europeos podrían estar fuera de lugar.

Francia: los precios del crecimiento
Existen cada vez más pruebas que apuntan a un crecimiento del PIB bastante débil en el 2T. La inflación se cifró en el +2% interanual en mayo, la primera vez desde agosto de 2012 que alcanzó el umbral del 2%. El crecimiento salarial muestra una imagen bastante diferente: creció tan solo un +1,4% interanual en el 1T de 2018, en comparación con el +2,2% del 3T de 2012. Como resultado, es probable que el poder adquisitivo de las economías domésticas revele un crecimiento débil en el 1S de 2018, tras un mero incremento del +0,2% intertrimestral en el 4T de 2017. Obviamente, el aumento de la inflación en mayo estuvo impulsado por un aumento real del precio del petróleo (el Brent de referencia alcanzó los 77 USD/barril de media en mayo). Se trata de una mala noticia para los márgenes corporativos ya que los precios de venta tampoco han subido, en particular en el sector manufacturero, donde los precios crecieron en febrero por primera vez en los últimos 5 años pero volvieron a territorio de deflación en marzo (-0,2% interanual en mayo). Estas divergencias de precios entre el consumidor y las empresas transmiten un mensaje negativo para el crecimiento del 2T. Esperamos un +0,3% intertrimestral (después del +0,2% del 1T) y un +1,8% para 2018 en conjunto.

Turquía: precios al alza, confianza a la baja
A raíz de la caída de la cotización de la TRY que tuvo lugar el mes pasado, así como por la subida de los precios del petróleo, la inflación sufrió una notable escalada en mayo, con una cifra general que alcanzó el 12,2% interanual (10,9% en abril) y una inflación subyacente de hasta el 12,6% interanual (12,2% en abril). El alza de la inflación fue relativamente generalizada, ya que tanto los amplios componentes de precios de la inflación de los alimentos (del 8,8% en abril al 11% en mayo) como la inflación del transporte (del 16,5% al 20%) añadieron +0,5 pp a la cifra global en mayo. Entre tanto, el PMI de fabricación cayó de nuevo en mayo hasta los 46,4 puntos (desde los 48,9 de abril), impulsado por una desaceleración continuada de las nuevas entradas de pedidos, lo que indica una marcada disminución en la solidez del sector manufacturero. Estas dos malas noticias producidas al inicio de esta semana revirtieron la recuperación temporal de la TRY tras la adopción de dos decisivas medidas de política monetaria a finales de mayo (véase también el WERO del 30 de mayo de 2018). La TRY ha oscilado alrededor de 4,60 frente al USD en lo que va de semana, por debajo de la cifra de 4,48 anotada a finales de la semana pasada. Creemos que se necesita otra subida de tipos en la región de 300 pb para calmar a los inversores y estabilizar la moneda de manera más permanente. Sin embargo, es poco probable que esto se materialice en la próxima reunión de mañana, dado el débil panorama de producción y la mejora relativa de la TRY desde su mínimo histórico de 4,92 frente al USD del 23 de mayo.

Países destacados

América
EE. UU.: economía vigorosa
Una serie de informes recientes describen una economía vigorosa y en vías de aceleración. El informe laboral de mayo superó las expectativas, creando 223.000 empleos, una cifra sólida que permitió situar la tasa de desempleo en el 3,8%, con lo que se igualaba la más baja registrada en 48 años. El número de ofertas de trabajo estableció otra "plusmarca" y superó el número de solicitantes de empleo en un nuevo margen récord. La renta personal disponible real aumentó en abril del +1,7% interanual al +1,9% y el gasto en consumo personal real subió del +2,4% al +2,7%, lo que representa un buen augurio para el PIB del 2T. Tanto los índices ISM de fabricación como de servicios subieron en mayo, con 19 de los 20 componentes en conjunto por encima de los 50 puntos. Los atrasos registraron récords en 14 y 21 años, respectivamente, y las presiones de precios son evidentes en ambos informes, con una cifra muy sólida de 79,5 en términos de fabricación. Los pedidos principales a fábrica subieron un +1% intermensual hasta el +5,7% interanual, mientras que los envíos, que se tienen en cuenta en el PIB, ganaron un +0,9% intermensual, de nuevo buenos augurios para el 2T. La Fed probablemente subirá los tipos de interés la próxima semana.

Europa
Polonia: adelante con el crecimiento
El crecimiento del PIB real se aceleró al +5,2% interanual en el 1T desde el +4,9% del 4T de 2017. El desglose del lado de la demanda revela que el crecimiento del 1T estuvo totalmente impulsado por la demanda interna mientras que la actividad comercial externa se desaceleró marcadamente. El consumo privado aumentó un +4,8%, el consumo público lo hizo en un +3,6% mientras que la inversión fija repuntó un +8,1%. Las existencias agregaron una cifra significativa de +1,9 pp al crecimiento del PIB del 1T. Por otro lado, la expansión de las exportaciones cayó al +1,1% interanual en el 1T (desde el +8,2% del 4T) mientras que las importaciones disminuyeron al +3,5% (+8,9% en el 4T) de modo que las exportaciones netas restaron -1,5 pp al crecimiento del 1T. El PMI de fabricación cayó hasta un mínimo en 9 meses de 53,3 puntos en mayo, pero se mantuvo muy por encima del umbral de 50 puntos indicativo de crecimiento constante. Esperamos que la actividad de inversión disminuya ligeramente en el transcurso del año a causa de los efectos de base y pronosticamos un crecimiento anual del +4,3% en 2018 (después del +4,6% de 2017). La inflación tan solo alcanzó el 1,7% interanual en mayo y, como era de esperar, el Consejo de Política Monetaria ha decidido hoy mantener su tipo de interés oficial clave en el 1,5%.

África y Oriente Medio
Túnez: agotamiento de las reservas de divisas
En abril, el nivel de reservas de divisas disminuyó hasta un nuevo mínimo con respecto a la cobertura de las importaciones (2,3 meses). Al mismo tiempo, la inflación se aceleró al +7,7% interanual, lo que estuvo principalmente provocado por la devaluación precedente del TND, aunque las condiciones de crédito de las economías domésticas (+13,2% interanual en el 4T de 2017) también han contribuido al entorno inflacionario. El tipo de interés de política monetaria se ajustó por última vez en marzo, en +75 pb al 5,75%. Esta respuesta silenciada ha generado un problema de credibilidad al Banco Central (BC), en particular debido a que se espera que la inflación anual media publique su tipo más alto desde 1991 este año (+7,5%). Sin embargo, la principal dificultad está relacionada con el aumento del endeudamiento y las necesidades de financiación. El BC abogó a favor de una emisión de 1.000 mill. de USD, pese a unas condiciones de mercado actualmente difíciles (tensiones del mercado en Italia, Turquía y Argentina). En general, esta declaración del BC manifiesta la creciente dificultad para hacer frente a las necesidades de financiación generadas por unos mayores niveles de endeudamiento (se prevé que la deuda externa alcance el 84% del PIB en 2018). Los problemas de financiación representan una considerable degradación de riesgos para nuestro pronóstico de crecimiento del PIB del +2,5% para 2018.

Asia Pacífico
India: líder en crecimiento
El PIB real creció un +7,7% interanual en el 1T de 2018 (desde el +7% del trimestre anterior), impulsado por un fuerte aumento del consumo público (+16,8% interanual), la inversión (+14,4% interanual) ) y un sólido aumento del consumo privado (+6,7% interanual). La inflación subió al +4,6% en abril (desde el +4,3%). Los principales indicadores sugieren un impulso continuado pero más lento. El PMI de fabricación apunta a una expansión firme en mayo a pesar del descenso hasta 51,2 puntos registrado (desde los 51,6 de abril). El PMI del sector Servicios cayó a 49,6 en mayo (51,4 en abril) debido al estancamiento de las nuevas entradas de pedidos y al aumento de los costes de los inputs en el contexto de unos precios del crudo al alza y de una rupia débil. En este contexto, hoy el Banco Central ha decidido elevar su tipo de interés oficial al 6,25% (desde el 6%). En el frente fiscal, una desaceleración del proceso de consolidación (déficit central esperado del -3,3% del PIB en el ejercicio fiscal 2018-1919, por encima del plan inicial del -3% del PIB) debería impulsar el crecimiento. Euler Hermes espera que el crecimiento del PIB real se acelere ligeramente hasta el +7,3% en el período 2018-2019 (desde el +6,7% registrado en 2017-2018).