¿Está el mundo a punto de entrar en una era de tipos de interés mucho más altos?

Durante cuatro décadas los tipos de interés se han ido reducido de manera continua. ¿Habrá en la era posCovid-19 un cambio de tendencia hacia tipos de interés e inflación mucho más altos?

Después de todo, asequible o no, la pandemia ha provocado un gasto sin precedentes de los gobiernos de todo el mundo y se ha cruzado simultáneamente el Rubicón de la flexibilización monetaria y fiscal en cuestión de semanas. Incluso algunos países están cerca de adoptar la financiación del gasto público de los bancos centrales de la Teoría Monetaria Moderna, hasta hace no mucho considerada marginal por el pensamiento económico. Esencialmente sostiene que el gobierno que emite su moneda puede mantener pleno empleo si el banco central financia el suficiente nivel de gasto público. Es una reelaboración de políticas del New Deal de la década de 1930, con el añadido de no tener que preocuparse de dónde viene el dinero.

Ahora bien, aunque los tipos de interés en economías desarrolladas son bajos y los niveles de estímulo monetario sin precedentes, no creemos en un aumento inminente de la inflación o que el movimiento a la baja de tipos de interés esté a punto de revertirse abruptamente. De hecho estimamos que los tipos de interés se mantendrán bajos mucho tiempo.

Hay que tener en cuenta de que, a pesar de que estamos saliendo del mayor shock de crecimiento mundial desde la II Guerra Mundial, la inflación sigue negativa en muchos países europeos y muy baja en otras grandes economías desarrolladas como Japón, en EEUU bajo control y en China parece haber alcanzado máximos.

Además, aunque el estímulo fiscal vaya a desempeñar un papel más importante en apoyo del crecimiento, no necesariamente implica más inflación. En primer lugar el crecimiento tiende a aumentar con el gasto público, pero los efectos tienden a ser efímeros. Además, la suposición de que los Demócratas en EEUU van a tener total discreción es optimista. El segmento más centrista del partido se opone a un fuerte aumento de gastos fiscales y el 60 % necesario de mayoría en el Senado hace que a Biden le resulte difícil conseguir un aumento agresivo del gasto. Mientras en Europa continental todavía no hemos visto la aplicación del plan fiscal, cuya ampliación ni siquiera está en discusión,

De momento la deuda ha aumentado en esta crisis a niveles superiores a los observados inmediatamente después de la II Guerra Mundial y los impuestos tendrán que subir para pagarla, lo que limitará la recuperación. Por otra parte, aunque la recuperación puede hacer que aumenten las expectativas de tipos de interés, estos deben permanecer bajos para permitir que la economía mundial se recupere. La Reserva Federal tardó años en subirlos tras la Gran Crisis Financiera Mundial 2008-2009 y esta vez podría llevar más tiempo, dado el nuevo marco de política monetaria, aumento del tamaño del balance de la Reserva Federal e inflación aproximadamente 0,5 % menor que en 2009.

De manera que los bancos centrales seguirán haciendo el trabajo pesado y ofreciendo flexibilización cuantitativa para atender la oferta adicional de bonos soberanos.

Además, hay que tener en cuenta el fin del "Consenso de Washington", término acuñado por el economista John Williamson en 1989 para describir el cóctel de austeridad, desregulación, liberalización del comercio y solidez monetaria prescritos por el Banco Mundial y Fondo Monetario Internacional para revertir las crisis que azotaban a las economías emergentes. Efectivamente, la Gan Crisis Financiera Mundial expulsó a la ortodoxia de la política monetaria y la pandemia ha matado al conservadurismo fiscal. Incluso la directora del FMI, Kristalina Georgieva, ha pedido aumento del gasto público al mundo desarrollado, evitando una retirada prematura del ya espectacular apoyo fiscal. También recomienda el impulso global sincronizado de la inversión en infraestructuras.

De manera es previsible que la participación del gobierno en la economía siga en aumento en el mundo desarrollado. Además la regulación de los países en lucha contra el cambio climático, puede provocar un crecimiento más lento y presiones deflacionarias.

Al mismo tiempo, las perspectivas de crecimiento siguen afectadas por la guerra comercial entre EEUU y China, cuyas tensiones es poco probable que se desvanezcan a pesar del cambio de gobierno en EEUU. De todas formas, aunque la tendencia a la globalización haya podido dar un paso atrás y veamos refuerzo de bloques comerciales alrededor de EEUU, Euro Zona y China, en esta crisis hemos visto lo interrelacionado que está nuestro mundo y lo costoso y difícil que es volver al proteccionismo y revertir la creciente influencia internacional de las economías emergentes en la cadena de valor global.

Finalmente tenemos que tener en cuenta que la generación de baby boomers comienza a jubilarse y simultáneamente las políticas contra la inmigración aceleran el proceso de envejecimiento, lo que afecta al aumento de la productividad y con ello a la inflación.

Solo cambiaríamos esta previsión de "bajos tipos de interés mucho tiempo" si el gasto fiscal se llegase a financiar directamente, mediante impresión de dinero de los bancos centrales eludiendo los mercados y el sector financiero. Pero hay importantes obstáculos legales en muchos países y aún no hemos visto la suficiente coordinación entre gobiernos y bancos centrales.