Las ventas de ArcelorMittal se redujeron durante el 4T15 hasta los 13.981 M$ (-10,3% vs 3T15), principalmente como consecuencia de la reducción del volumen de toneladas de acero vendidas (-6,6% vs 3T15) y la caída del precio medio de venta del acero (-7,2% vs 3T15). El precio medio del mineral de hierro cayó un 15% durante el trimestre, mientras que las ventas de hierro fueron un 4,3% inferiores.
Penalizado por estos factores, el EBITDA generado por ArcelorMittal se redujo hasta los 1.103 M$ (-18,4% vs 3T15), en línea con las estimaciones del consenso (1.098 M$). El Margen EBITDA se situó en el 7,9% (8,67% 3T15), alcanzando un 8,2% para el conjunto del año.
En balance la Deuda Neta se redujo a 15.700 M$ (vs 16.800 M$ 3T15) gracias a la gestión del circulante. La relación DFN/EBITDA aumenta a 3,0x vs 2,2x a cierre de 2014.
Por divisiones:
1. En Europa, mayor mercado de la compañía (49%), el EBITDA se redujo a los 544 M$ en el 4T15 (-1,6% vs 3T15; -2,3% 4T14) por la reducción de volúmenes y precios, a pesar de la reducción de costes operativos y de aprovisionamiento.
2. En NAFTA (25%) a pesar de la mejora en el desempeño de Calvert y el incremento de precio medio provocado por el cambio de mix de productos, el EBITDA se redujo hasta los 273 M$ (-19,7% vs 3T15; -19,9% 4T14) por efecto volumen (-18,5% vs 3T15).
3. Minería (10%) vio disminuir su EBITDA hasta los 90 M$ (-37% vs 3T15; -61,2% 4T14) y registro un deterioro de 3.442 M$.
4. En Brasil (16%), el EBITDA caía hasta los 181 M$ (-42,2% vs 3T15; -66,8% 4T14) penalizada por los bajos precios del acero y el efecto volumen.
ACIS (6%) por su parte, fue la única división que registro un comportamiento positivo en el trimestre (EBITDA +74,3% 3T15), aspecto atribuido a la devaluación del Tenge kazajo.
Ampliación de capital y venta de la participación en Gestamp
Durante la presentación de los resultados del 4T15, ArcelorMittal anunció la reducción de 4.000 M$ de deuda mediante:
Ampliación de capital de 3.000 M$ con derecho de suscripción para accionistas (aprox. 40% capitalización), asegurada en su totalidad y que cuenta con el compromiso de suscripción por parte de la familia Mittal del total de sus derechos (aprox. 1.110 M$).
Venta de su participación del 35% en Gestamp por 1.000 M$ (875 M€). La venta de Gestamp no reduce EBITDA. Se reflejará en la reducción del resultado de las participadas y en una pérdida anual de dividendos cercana a los 15 M$. Las relaciones comerciales entre ArcelorMittal y Gestamp continuarán, ya que se canalizan a través de Gonvarri (filial de Gestamp en la que ArcelorMittal mantiene una participación del 35%). Según ArcelorMittal el cierre de la operación no está condicionada a ninguna circunstancia.
Tras estas acciones, la Deuda Neta proforma de ArcelorMittal disminuiría hasta los 11.700 M$ (2,2x DFN/EBITDA) desde los actuales 15.700 M$ (3,0x DFN/EBITDA).
Situación de liquidez y perfil de vencimientos
Plan estratégico 2020 y perspectivas para 2016
Aspectos clave:
ArcelorMittal, bajo el supuesto de ausencia de recuperación en los diferenciales del acero o en el precio de las materias primas, fija un objetivo de generación de Ebitda de 85$/Tm en 2020 (vs 51$/Tm 2016E). El plan estratégico 2020 de la compañía pretende en este periodo, conseguir una mejora estructural de EBITDA cercana a los 3.000 M$.
Bajo la plena consecución de su plan 2020, ArcelorMittal espera lograr un flujo de caja libre de más de 2.000 M$ al año.
Reanudará el pago de dividendo si DFN/EBITDA < 2X.
De cara a 2016, asumiendo la persistencia de las condiciones actuales de mercado, la compañía podría alcanzar un EBITDA superior a los 4.500 M$.
La reducción de capex, la suspensión del dividendo y la reducción de los costes financieros, posibilitan a ArcelorMittal reducir hasta los 4.500 M$ sus necesidades anuales de caja.
Opinión:
Es un plan adecuado en el fondo, con unas pretensiones elevadas, pero carece del detalle suficiente que nos pueda permitir descontar su completo cumplimento, dada la dificultad mostrada por el sector para llevar a cabo sus planes estratégicos. De cara a 2016, y a pesar de que la compañía viene rebajando reiteradamente su guidance, consideramos que la cifra de 4.500 M$ de EBITDA es alcanzable. El Ebitda 2016E cubre las necesidades de caja de la compañía, pero sitúa a ArcelorMittal en su breakeven de generación de FCF, aportando un margen insuficiente para garantizar la neutralidad de caja dado el repunte de riesgos macro.
Considerando el guidance de 2016 como alcanzable y asumiendo un descuento del 30% en el precio de suscripción de la ampliación de capital, obtenemos un precio objetivo de 3,31 €/acc para ArcelorMittal mediante un múltiplo implícito de 6,5x EV/EBITDA.
A pesar de que el nivel actual de cotización representa un punto de entrada atractivo en una inversión a largo plazo, el nivel de riesgos en el que opera la compañía nos hace ser prudentes a 12 meses por lo que establecemos la recomendación de mantener sobre el valor. Empezamos a ver elementos que devolverán la rentabilidad al sector (cierres de capacidad y consolidación), sin embargo, todavía no hay catalizadores claros para ver un repunte sustancial en el precio del acero, la compañía seguirá la volatilidad de las materias primas y han repuntado los riesgos macroeconómicos.