Grado de inversión
Son muchos los candidatos a ángeles caídos (compañías cuyo rating pasa de grado de inversión a high yield) cotizan ya a niveles de High Yield. Por ejemplo, a finales de marzo, aquellas compañías europeas que esperábamos que se convirtieran en ángeles caídos cotizaban a 460 puntos básicos, en línea con los bonos High Yield calificados como BB+/BB. Una situación que contrasta con las emisiones con rating BBB y BBB- que cotizaban a360 puntos básicos menos en enero de este año. Una excepción notable a esta tendencia de ampliación de los diferenciales dentro del grado de inversión se observa en Estados Unidos, donde los niveles de cotización han experimentado un importante repunte después de que la Reserva Federal anunciase que comenzaría con la compra de ángeles caídos como parte de sus medidas de apoyo a los mercados. De cara al futuro, esperamos que esta intervención proporcione un suelo a los precios de los ángeles caídos de EE.UU. Eso sí, con algunos matices en todos los sectores.
En comparación con la crisis financiera mundial de 2008, los programas de apoyo fiscal y monetario de los bancos centrales están ayudando a restaurar el orden en los mercados de crédito. También vale la pena señalar que los bancos están más saneados que en 2008; disponen de mayores reservas de capital y liquidez y, por lo tanto, esperamos que dentro de la deuda bancaria subordinada se produzca una menor incidencia de este tipo de rebajas de rating hasta High Yield. Además, en comparación con 2008/09, las entidades están en una posición mucho más robusta para apoyar a la actividad empresarial en estos tiempos difíciles.
High Yield
Aunque se prevé que la cifra absoluta de ángeles caídos en Europa sea inferior a la de EE.UU., si se compara con el tamaño de los respectivos mercados de High Yield, es de esperar que el impacto de las rebajas en Europa sea mayor. Basándonos en nuestro análisis, se espera que el mercado de High Yield de Europa aumente alrededor del 50%, mientras que en Estados Unidos el aumento sería de poco más del 25%.
Aunque en este entorno de incertidumbre las rebajas de calificación de Investment Grade a High Yield está aumentando, lo cierto es que esta situación ya ha tenido precedentes. Algo parecido ya ocurrió durante la crisis financiera global, la crisis crediticia de la Zona Euro y durante el colapso del precio del petróleo de 2014/15. En todas esas ocasiones el mercado absorbió las emisiones de las empresas que se suponía que eran de mayor calidad en relación con aquellas que habían recibido una rebaja de rating, con ofertas procedentes tanto de inversores de High Yield como de inversores en deuda “cross-over” Además, los episodios más recientes de rebajas de rating se sustentaron en factores técnicos favorables como la intervención del banco central y el hambre de rentabilidad de los inversores.
Pese a la previsible magnitud de ángeles caídos, pensamos que serán absorbidas por el mercado a medio y largo plazo. La clave para ello será el equilibrio entre la oferta y la demanda de crédito High yield. Los factores que apoyarán este equilibrio:
Según el análisis de nuestro equipo de analistas de crédito, si bien el camino que tenemos por delante no está exento de obstáculos, también puede ofrecernos oportunidades atractivas para utilizar el capital siempre bajo la base de una cuidada selección. Específicamente, vemos valor en el grado de inversión de EE.UU. y de Europa, ya que son segmentos del mercado apoyados por programas de compra directa de bonos de los bancos centrales y las valoraciones parecen atractivas. Además, preferimos el High Yield de corta duración de EEUU debido a las compras de ETFs de High Yield por parte de la FED, con un sesgo hacia el segmento de mayor calidad del mercado que se beneficia directamente de las compras de bonos del banco central. Y por último, el High Yield de Asia, en concreto compañías chinas apoyadas por el Gobierno Chino.