En consonancia con el fuerte movimiento bajista observado en los activos de riesgo, el yuan se depreció en los primeros meses de 2020 frente al dólar americano -activo refugio-. Sin embargo, desde finales de mayo, la divisa se ha recuperado con fuerza, apreciándose desde algo por debajo del nivel de 6,5 hasta alcanzar en enero su posición más fuerte frente al dólar desde junio de 2018 (gráfico 1), un movimiento de aproximadamente el 10%. Esto significa que el CNY ha logrado superar a casi todas las demás divisas de los mercados emergentes desde principios de 2020.
Gráfico 1: CNY/USD frente al índice JP Morgan EM FX (enero '20 - enero '21)
Fuente: Refinitiv Datastream Fecha: ##/01/2021
Creemos que los buenos resultados del yuan se han debido en gran parte a la capacidad de las autoridades chinas de controlar la propagación del COVID-19. El país impuso estrictas restricciones ya en enero de 2020, registrando un pico de casos poco después. La incidencia semanal de nuevos casos se ha mantenido por debajo de los 100 desde mediados de marzo, solo superando este nivel a mediados de enero de este año. Como porcentaje de su población, China ha registrado menos de 65 casos por cada millón de personas, una cifra significativamente inferior a la de casi todos los demás países del mundo. Esta cifra es sorprendentemente baja en comparación con Estados Unidos (77.000 por cada millón de habitantes), Reino Unido (53.000 por cada millón de habitantes), Alemania (25.000 por cada millón de habitantes) e India (7.000 por cada millón de habitantes), que tiene una población similar.
Aunque históricamente China ha tenido una postura intervencionista en el mercado de divisas, los movimientos que hemos visto desde el comienzo de la crisis parecen reflejar muy pocas alteraciones en los mecanismos del mercado. Sin embargo, el esfuerzo del Banco Popular de China por gestionar muy de cerca la moneda y garantizar que no hubiera una desviación diaria de más del 2% en el tipo de cambio ha hecho que la moneda siga siendo una de las divisas menos volátiles de los mercados emergentes. Los responsables del BPC se han comprometido a mantener la moneda estable frente al índice RMB del CFETS (China Foreign Exchange Trade System) desde principios de 2018. Esta cesta de monedas se ha modificado periódicamente para mostrar los cambios en las relaciones comerciales internacionales de China. En este contexto, la alteración reciente más significativa de la cesta es la disminución de la participación del dólar estadounidense (que pasa del 26,4% en 2015 al 18,8% en 2021). La segunda mayor ponderación se asigna al euro (18,15%), y los dos tercios restantes se componen de otras veintidós monedas. Este índice ha aumentado alrededor de un 5% desde principios de 2020 (gráfico 2).
Gráfico 2: Índice CNY del CFETS (2017 - 2020)
Source: Refinitiv Datastream Date: ##/01/2021
Uno de los principales factores que impulsaron la apreciación del yuan en 2020 fue la diferencia entre el desempeño económico de China y el de casi todos los demás países. Aunque la economía del gigante asiático sufrió el año pasado sus peores resultados desde 1976, el crecimiento siguió siendo positivo: del 2,3%. La habilidad de las autoridades chinas para contener los contagios y aplicar restricciones más localizadas ha resultado ser menos perjudicial para la economía del país. En el tercer trimestre, esta creció un 6,5%, superando todas las expectativas. Aunque los datos del PIB del cuarto trimestre de las principales economías aún no están disponibles, es de suponer que han tenido dificultades, mientras que por su parte la de China se fortaleció.
Gráfico 3: Tasa de crecimiento del PIB [China frente al G3] (2020)
Fuente: Refinitiv Datastream Fecha: ##/01/2021
Aunque el reciente aumento de los contagios ha llevado a una reimposición de medidas algo más estrictas, la economía china ha seguido funcionando bien. Las ventas al por menor han experimentado un fuerte repunte desde el punto álgido de la crisis (cuando se contrajeron más de un 20%), y se han mantenido en terreno positivo desde agosto. La producción industrial también se ha recuperado, alcanzando un crecimiento de alrededor del 7% interanual en los últimos meses. A pesar de haber disminuido un poco en diciembre, tanto el PMI (Índice de Gestores de Compras) privado como el oficial se mantienen en territorio expansivo.
Gráfico 4: PMIs de China (2017 - 2020)
Algo que también ha resultado ser positivo para el yuan fue el resultado de las elecciones presidenciales estadounidenses de 2020. La victoria de Biden ha allanado el camino para un mayor apoyo fiscal en EE.UU. (algo que los inversores han interpretado como positivo para la economía mundial). Esto es especialmente importante para los principales socios comerciales de EE.UU., de los cuales China es el mayor. Las probabilidades de que se apliquen medidas fiscales ambiciosas aumentó aún más después de que los demócratas se aseguraran dos escaños más durante la segunda vuelta de las elecciones en Georgia a principios de enero, recuperando así el control del Senado.
En cuanto a su política exterior y comercial, se espera que la administración Biden sea más predecible que la de Trump. Aunque parece improbable una rápida resolución de la guerra comercial entre Estados Unidos y China, somos optimistas en cuanto a que la relación entre los dos países tiene bastantes posibilidades de mejorar y, seguramente, será mejor que bajo la administración Trump. Vale la pena señalar que, tras haber alcanzado recientemente un principio de acuerdo sobre inversión después de años de negociaciones, la relación de China con la UE también parece estar mejorando.
En nuestra opinión, es poco probable que el yuan se vea reforzado por el suministro de las vacunas COVID-19 en 2021, ya que la eliminación de las restricciones irá reduciendo la brecha entre los resultados económicos de China y la mayor parte del mundo desarrollado. Dicho esto, seguimos teniendo unas previsiones alcistas sobre el yuan y apuntamos por la apreciación de la moneda frente al dólar americano hasta finales de 2022. Creemos que está habiendo un cambio significativo entre los inversores, por el que el yuan se percibe ahora, en muchos aspectos, más como una divisa importante que como una emergente. La internacionalización del yuan y su creciente importancia en el comercio mundial deberían seguir respaldando al CNY este año, al igual que las sólidas bases macroeconómicas del país. China cuenta con importantes reservas (equivalentes a unos 16 meses de importaciones) y mantiene un superávit en cuenta corriente y una baja deuda externa (inferior al 15% del PIB).
La despreocupación del Banco Popular de China por una moneda más fuerte también elimina posibles obstáculos para la fortaleza de la moneda, especialmente cuando China continúa intentando diversificar su economía para que deje de estar tan orientada a la exportación. Por todo ello, revisamos a la baja nuestras previsiones para el USD/CNY.