El caso es que, dada la naturaleza experimental de políticas monetarias expansivas, la incertidumbre es mayor de lo habitual, especialmente por el apoyo presupuestario en EEUU y esperamos que la inflación en las economías desarrolladas aumente cíclicamente, con un repunte esta primavera, tanto por efecto base como de aumento de precios de las materias primas. En cualquier caso vemos holgura en los mercados laborales, de manera que las fuerzas des inflacionarias deben limitar la posible inflación a medio plazo. Así, en ausencia de presiones salariales, el aumento de la inflación se puede producir alrededor de abril-mayo, pero esperamos que el precio del petróleo Brent baje para finales de 2021.
De hecho, no vemos ningún cambio a la vista en los tipos de interés de la Reserva Federal para los próximos meses. Su presidente Powell ha reiterado en marzo que el aumento de las rentabilidad de la deuda a largo plazo refleja una perspectivas de crecimiento más sólidas y que los movimientos en los mercados de bonos son ordenados. Su línea oficial es que no subirán los tipos de interés hasta que se complete la recuperación, lo que puede llevar años, dado el déficit de más de nueve millones de puestos de trabajo. En concreto, esperamos que mantenga los tipos hasta mediados de 2024. Así que el mercado está descontando alzas de tipos demasiado pronto y pronunciadamente.
En este estado de cosas hemos aumentado la previsión de rentabilidad a vencimiento de la deuda del Tesoro de EEUU a diez años hasta 2,1% -esperamos que el rentabilidad real, sin inflación, aumente hasta menos 0,1% para finales de año y que la nominal se reduzca al 2,2%-.
Mejora impulso económico en la Euro Zona
Al mismo tiempo las perspectivas a corto plazo para la euro zona siguen difíciles con el aumento de contagios Covid-19 y lenta implantación de vacunas, lo que probablemente implique una recuperación más lenta. No obstante, el impacto de las restricciones debe ser menor que en los bloqueos anteriores, ya que las economías han aprendido a adaptarse. Además, algunos países, como Alemania, se benefician de la recuperación del ciclo industrial mundial. Así que para finales de este segundo trimestre o principios del tercero, esperamos que el impulso económico mejore con la vacunación, el aumento de demanda interna, el efectos de los fondos UE de Próxima Generación y el fortalecimiento del crecimiento mundial con los estímulos fiscales de EEUU. La capacidad de la UE para acelerar sus programas de vacunación son clave y por ahora, mantenemos nuestras previsiones de crecimiento en la Euro Zona en 2021 en 4,3%.
En la región la inflación central puede llegar a 2% para finales de 2021 y la subyacente seguir errática en 2021 y 2022.
El BCE, tratará de evitar un fuerte aumento de rentabilidades a vencimiento de la deuda
En este entorno es probable que el BCE se centre en las proyecciones de inflación a medio plazo y no esperamos que recalibre su política monetaria antes del cuarto trimestre. Hemos aumentado la previsión de rentabilidad del bono alemán a diez años con el repunte de la actividad económica al 0% para finales de año desde negativo, aunque a corto plazo puede situarse alrededor de menos 0,3%. En cualquier caso es probable que el aumento de la rentabilidad a vencimiento del bono alemán sea menor que la del bono de EEUU. Hay que tener en cuenta que actualmente la rentabilidad a vencimiento del Bund está menos correlacionada que históricamente con la del bono de EEUU, lo que esperamos persista, debido a los diferentes contextos económicos, reforzados por la política del BCE t su intención de "preservar las condiciones favorables de financiación" y un "ritmo significativamente mayor" de compras en el programa de emergencia pandémica este trimestre.
Efectivamente, el BCE, tratará de evitar un fuerte aumento de las rentabilidades a vencimiento de la deuda que pueda poner en riesgo la recuperación. Eso sí, tendremos que revisar estas previsiones si la decisión del Tribunal Constitucional alemán amenaza la ratificación alemana del fondo de la UE de Próxima Generación y los primeros desembolsos, que esperamos para el tercer trimestre, se dilatan en el tiempo significativamente.