UNA EXPERIENCIA DESAFORTUNADA
El endurecimiento cuantitativo que la Fed ha anunciado y que quiere aplicar este año no es una buena noticia. Desde el punto de vista del banco central, que ha constatado que existe una amplia liquidez y que las condiciones financieras siguen siendo muy acomodaticias, podemos entender que no quiera endurecer los tipos de forma demasiado brusca y que utilice otras herramientas "fáciles" para acelerar el endurecimiento monetario. Sin embargo, como la misma fed reconoce en las actas de su última reunión del comité de política monetaria, los efectos de una subida de los tipos de interés están mejor controlados que el endurecimiento cuantitativo. A modo de recordatorio, la única experiencia en este ámbito (entre finales de 2017 y mediados de 2019) fue un desplome bursátil en el cuarto trimestre de 2018 en un contexto de contracción de la liquidez mundial, seguido de una crisis del mercado de repos en 2019. Sin embargo, todos los datos y las encuestas habían llevado a la Fed a creer que había una amplia liquidez: el proceso estaba mal controlado y, aparte de algunas nuevas disposiciones técnicas que mejoran la gestión de la liquidez, no hay razón para pensar que el proceso se entienda mejor hoy.
Aunque la corrección en el mercado estadounidense comenzó tras las últimas actas publicadas por la Fed, que introdujeron la posibilidad de un endurecimiento cuantitativo este año, es poco probable -a pesar de la caída- que los mercados hayan tenido en cuenta plenamente un endurecimiento de la liquidez. De hecho, la buena resistencia del mercado de crédito estadounidense en esta corrección no se corresponde con las perspectivas de un agotamiento de la liquidez, ya que los diferenciales de los bonos corporativos son especialmente sensibles a esta noción. En 2018, los diferenciales de crédito sufrieron rápidamente este movimiento de política monetaria, antes que los mercados de renta variable. En otras palabras, el endurecimiento cuantitativo sigue siendo un factor de riesgo que debe vigilarse de cerca, en nuestra opinión.
LAS TENSIONES EN UCRANIA AUMENTAN LA PREOCUPACIÓN
La crisis ucraniana aumenta las primas de riesgo con la dramatización del mensaje de Estados Unidos y Reino Unido sobre una inminente invasión. Entre las muchas cuestiones que se plantean, en caso de sanciones masivas contra Rusia, la de la dependencia energética de Europa respecto a Rusia se plantea para los inversores en un contexto en el que el suministro y los precios son ya muy inestables.
LOS MERCADOS DE RENTA VARIABLE DEBERÍAN SEGUIR SUBIENDO
En este contexto, seguimos positivos con los mercados de renta variable, considerando que ya se han descontado muchas malas noticias. Hace unas semanas indicamos que esperábamos un aumento de la volatilidad vinculado a la normalización de la política monetaria estadounidense, pero que, en un contexto de fuerte crecimiento, los mercados de renta variable deberían seguir subiendo, sobre todo porque las expectativas de crecimiento de los beneficios son relativamente modestas. Con la previsión de algunos países importantes de levantar las medidas sanitarias y la idea de que la epidemia ha tocado techo, nos convence aún más este escenario. Por otra parte, no estamos convencidos de que sea ya el momento de añadir riesgo a las carteras.
Con las medidas de flexibilización de la política económica de China y los indicadores que muestran una ligera recuperación en el país, estamos aumentando nuestra exposición a la renta variable china. Se trata de una estrategia táctica, ya que siguen existiendo muchas incertidumbres, entre ellas la sostenibilidad de la política "Covid" y la intrusión de las doctrinas políticas en los negocios, pero creemos que China, al ser el único país que puede permitirse el lujo de relajar su política económica, ofrece un potencial de diversificación. Como contrapartida, redujimos nuestra exposición al crédito con grado de inversión y al mercado de alto rendimiento estadounidense, por considerar que el mercado de crédito será el más sensible al problema de una reducción de la liquidez mundial.