Las valoraciones del crédito son atractivas y los fundamentales son sólidos
Si nos centramos en las valoraciones del crédito, encontramos que los niveles son ahora más interesantes, con rendimientos que se sitúan en niveles atractivos e incluso ofrecen mejores perspectivas de ingresos que la renta variable. La diferencia entre la rentabilidad bruta de los dividendos del Euro Stoxx 600 y la rentabilidad de la deuda grado de inversión (IG) en euros es la más reducida en casi una década, situándose en torno al 1% en el momento de redactar este informe. Los bonos híbridos corporativos (como los bonos perpetuos, que no tienen fecha de vencimiento fija) están ofreciendo la misma rentabilidad que la bolsa.
Para el crédito de alto rendimiento europeo (de menor calidad), la prima de riesgo del 2% es la más alta desde principios de 2016, excluyendo marzo de 2020. En EE.UU., el rendimiento del crédito de grado de inversión del 3,2% supera el rendimiento de los dividendos del S&P 500 del 1,9%.
Asimismo, la deuda puede actuar como elemento de diversificación en caso de que el crecimiento se debilite más de lo previsto. Los ingresos proporcionan cierta estabilidad, mientras que los bonos corporativos de mayor calidad son menos sensibles al crecimiento que las acciones. Estos factores deberían hacer que la inversión en deuda sea atractiva para una base de inversores más amplia y no especializada, lo que podría animar a los inversores institucionales o a los fondos multiactivos a aumentar sus asignaciones.
En las economías subyacentes de Europa y, sobre todo, de EE.UU., sigue habiendo indicios de una actividad razonable, y al mismo tiempo China ha comenzado a flexibilizar su política monetaria. Esto favorece los fundamentales de las empresas, respaldando los beneficios, que se encuentran en niveles récord. Los balances también están claramente saneados, ya que el año pasado las empresas se financiaron a unos intereses reducidos. En el caso del crédito de grado de inversión en euros, la cobertura de intereses (EBITDA a gastos de intereses) es superior a 10 veces. Los niveles del mercado implican una tasa de impagos más alta de lo que es probable que se materialice sobre la base de los fundamentales.
Al mismo tiempo, existe una creciente necesidad de ser selectivo. Las empresas se enfrentan a la presión de los costes de los bienes de consumo, que podría agravarse si los precios de la energía siguen subiendo, y estamos empezando a ver que esto afecta a los ingresos.
¿Qué sectores están mejor posicionados?
En nuestra opinión, los sectores con algunas características defensivas incorporadas, como la protección contra la inflación y la fortaleza de sus activos, están bien posicionados.
Por ejemplo, en el sector inmobiliario, muchas empresas tienen los alquileres vinculados a la inflación a medio plazo y también las empresas especializadas enlogística y residenciales se benefician de una demanda todavía sólida. Las cláusulas de los contratos de bonos limitan el apalancamiento en el sector y las empresas se benefician de carteras inmobiliarias bien diversificadas. Actualmente, algunos bonos de empresas inmobiliarias tienen rendimientos superiores a los de los activos inmobiliarios subyacentes. Esta situación debería corregirse y ofrece valor a los inversores en bonos.
Un ejemplo similar es el de las infraestructuras, es decir, los operadores de activos como las autopistas de peaje y las torres de telecomunicaciones que, en muchos casos, tienen ingresos vinculados a la inflación de los precios al consumo.La mayoría de los activos están en funcionamiento y los gastos de mantenimiento son relativamente bajos, por lo que los flujos de caja son predecibles.
Una posible recuperación del turismo en algunas partes de Europa durante este verano, tras el fin de los confinamientos, así como el despliegue de la tecnología 5G pueden aportar ingresos adicionales a estos sectores, cuyos bonos han estado bajo presión.
El sector energético está experimentando un gran impulso de ingresos y beneficios gracias a la subida de los precios del petróleo, el gas y la electricidad. Vemos oportunidades a largo plazo para las empresas energéticas integradas con planes de transición hacia un futuro de bajas emisiones de carbono y cero emisiones netas. A pesar de los beneficios récord y el escaso apalancamiento, los bonos vinculados al sector energético han experimentado fuertes caídas de precios, en varios casos injustificadas teniendo en cuenta los fundamentales.
En Asia, la dislocación del mercado provocada por la tensión geopolítica ofrecería oportunidades atractivas, en particular, en el sector indio de las energías renovables, donde la amplia demanda seguirá apoyando los fundamentales.
El crédito puede estabilizarse
Además de que la situación actual es trágica desde el punto de vista humano, este es un momento de gran incertidumbre debido a numerosos factores que cambian rápidamente.
Teniendo en cuenta que el crecimiento sigue siendo globalmente favorable y la solidez de los fundamentales de las empresas, creemos que hay margen para que el crédito se estabilice y comience a tener un mejor comportamiento con el tiempo. Mantenemos nuestra confianza en sectores y empresas fuertes, con las características necesarias para capear las circunstancias difíciles, buscando oportunidades donde encontremos valoraciones desvinculadas de los fundamentales.