EE. UU.: caída del mercado de valores, pero solidez sostenida de las variables fundamentales

Las grandes pérdidas comenzaron el 2 de febrero cuando el informe laboral de enero reveló un crecimiento de los salarios del +2,9% interanual, el más rápido registrado en los nueve años de recuperación. El incremento salarial sacó a relucir el augurioso fantasma de una Fed que aceleró sus alzas de tipos para defenderse de la inflación, lo que provocó subidas en los tipos de interés a largo plazo que son sensibles a la inflación. El aumento de tipos se tradujo en una reducción de los precios de los activos y el pagaré del Tesoro a 10 años ha subido recientemente al 2,9%, registrando un máximo en cuatro años. La situación exige cautela ya que el alza de tipos, ya sea por el aumento de la inflación o por una mayor emisión de letras del Tesoro, deberá compensarse con unos precios mayores de las acciones o con unas valoraciones inferiores. Sin embargo, también se requiere cierta perspectiva. El peor día de esta corrección fue testigo de un descenso del -4,2%, pero en los últimos 20 años, el mercado ha sufrido caídas mayores nada menos que en 42 ocasiones. Y correcciones del -10% no son atípicas: la última se produjo hace tan solo dos años. Finalmente, el mercado de valores no es un buen indicador de la economía: las variables fundamentales siguen siendo sólidas y mantenemos nuestro pronóstico de un crecimiento del PIB del +2,6% en 2018.

Japón: crecimiento moderado gracias a la demanda interna privada
La economía japonesa continuó su tendencia alcista en el último trimestre de 2017, aunque a un ritmo más moderado. En consecuencia, la actividad económica aumentó de manera secuencial en el octavo trimestre consecutivo, la cadena ininterrumpida más prolongada en 28 años. Según la primera estimación preliminar, el PIB real aumentó un +0,1% intertrimestral (+1,5% interanual). Tal como se esperaba, la posterior expansión estuvo impulsada por la demanda interna final privada, mientras que la demanda pública volvió a disminuir. El consumo privado se recuperó claramente (+0,5% intertrimestral) tras la debilidad del T3 y continuó la moderada tendencia alcista en la inversión fija comercial (+0,7% intertrimestral). La desaceleración producida en la inversión en existencias no debería ser alarmante, sino más bien vista como un desquite por la fuerte acumulación del 3T. En una comparación trimestral, las exportaciones netas no contribuyeron al crecimiento, ya que el aumento persistentemente sólido de las exportaciones (+2,4% intertrimestral) se vio compensado por un claro repunte del crecimiento de las importaciones (+2,9% intertrimestral). En 2017 en su conjunto, el PIB real se expandió en un +1,6%, con las exportaciones como factor clave (+6,8%). La economía debería mantener un crecimiento superior al potencial del +1,2% en 2018.

Italia: el crecimiento del PBI en 2017 es el más alto desde 2010
El impulso económico resultó algo más débil de lo esperado en el 4T de 2017, con un crecimiento del PIB que se desaceleró al +0,3% intertrimestral desde el +0,4% intertrimestral del 3T. Si bien todavía no se dispone de un desglose detallado, el rendimiento positivo estuvo impulsado tanto por la demanda interna como por las exportaciones, según la oficina de estadísticas de Italia. En 2017, en general, la economía creció un +1,5% en términos ajustados por días hábiles, la lectura de crecimiento más fuerte desde 2010, después del +1,1% del año anterior. La mejora de las perspectivas de crecimiento económico –el crecimiento anual medio registrado desde que se unió a la Eurozona es inferior al +0,3%–se ha visto impulsada por el repunte cíclico generalizado materializado en Europa, la política monetaria expansiva del BCE y la mejora de la competitividad con las reformas estructurales que ya están dando sus frutos. Sin embargo, en comparación con sus homólogos comunitarios, Italia todavía se está debatiendo por seguir el ritmo. En 2018, esperamos que la economía se expanda en un +1,3% a la par con la reactivación cíclica en Europa que está empezando a perder impulso paulatinamente, situando a Italia al final de la tabla de crecimiento de la UE.

Europa Central y del Este: el crecimiento regional registra un récord en 10 años
Las primeras estimaciones indican que el crecimiento del PIB real en el grupo de 11 miembros de la UE en la región de la Europa Central disminuyó ligeramente hasta el +4,8% interanual en el 4T desde el +5% del 3T, lo que llevó el crecimiento global de 2017 hasta un +4,6% estimado. Este último porcentaje remontó desde el +3% en 2016 y marca un récord en 10 años. Rumania volvió a superar el rendimiento de la región con un crecimiento que repuntó al +7% en 2017, a pesar de que el crecimiento del 4T se desaceleró al +6,9% interanual desde el +8,8% del 3T. Y dado que la inflación se aceleró al 4,3% interanual en enero (desde el 3,3% de diciembre), es probable que la preocupación por un recalentamiento de la economía rumana siga figurando en el orden del día. El crecimiento del PIB anual también se aceleró marcadamente en Polonia (al +4,6% desde el +2,7%), Hungría (al +4% desde el +2,2%), Lituania (al +3,8% desde el +2,3%) y Letonia (al +4,6% desde el +2%). El crecimiento repuntó levemente en la República Eslovaca (al +3,4% desde el +3,3%) mientras que se moderó en Bulgaria (al +3,7% desde un ya elevado +3,9% en 2016). Una marcada reactivación de la inversión fija, gracias a una absorción considerablemente mejorada de los fondos de la UE, junto con un mayor gasto del consumidor y unas robustas exportaciones, fueron los principales motores de la aceleración del crecimiento en la región. A medida que el auge de la inversión disminuya debido a los efectos de base, esperamos que el crecimiento regional de los 11 estados miembros de la UE de la Europa Central y Oriental se modere a alrededor del +3,8% en 2018.

Países destacados

América
México y Brasil: dos bancos centrales divergentes
A finales de la semana pasada, Banxico y Banco Central do Brasil adoptaron medidas contrarias en materia de política monetaria. El banco central brasileño redujo su tipo de interés oficial 25 pb hasta el 6,75%, mientras que el tipo mexicano aumentó 25 pb hasta situarse en el 7,50%. En Brasil, se trata del undécimo recorte practicado desde el inicio del ciclo de relajación (octubre de 2016) con el objetivo de secundar la recuperación en un entorno marcado por menores presiones inflacionarias. La inflación ha caído por debajo del objetivo (4,5% ± 1 pp) y pugna por remontar; se mantuvo en el 2,9% en enero. El banco central señaló un posible fin del ciclo de flexibilización, aunque se propone controlar los avances de las reformas estructurales. En México, el tipo de interés oficial ha registrado un récord en nueve años. Tras alcanzar un máximo en dieciséis años el pasado mes de diciembre (+6,8%), la inflación se moderó al +5,5% en enero. Sin embargo, se mantiene por encima del objetivo (+3% ± 1 pp) y los salarios se están acelerando a raíz del desvanecimiento de la inactividad del mercado laboral. Banxico mantiene la cautela en espera de una mayor volatilidad del peso en el contexto de las renegociaciones del TLCAN y las elecciones presidenciales de julio.

Europa
Países Bajos: rumbo a otro año de fuerte crecimiento
El PIB del 4T creció un +0,8% intertrimestral, el doble del crecimiento del trimestre anterior y superando las expectativas del +0,6%. En general, el PIB se incrementó un +3,2% en 2017, el mayor ritmo registrado desde 2007 y un rendimiento óptimo entre los mayores países de la Eurozona. Las exportaciones netas y la inversión fija impulsaron más de dos tercios del crecimiento de 2017 y esperamos que esta tendencia prosiga en 2018 en vista del actual impulso positivo del comercio mundial (previsión de un aumento en términos de volumen del +3,9% en 2018) y de la sólida confianza empresarial. En enero, el PMI de fabricación alcanzó su máximo nivel desde el año 2000 y la tasa de utilización de la capacidad es del 83,5%, la más alta desde 2007. La absorción de la atonía debería mejorar el poder de fijación de precios de las empresas. Esperamos que la facturación de las empresas del sector manufacturero siga consolidándose (+7,8% de crecimiento anual en el 3T de 2017) mientras que los márgenes se han estabilizado en el 42% del valor agregado, porcentaje que se sitúa por encima de la media de la Eurozona. Esto, asociado a unas condiciones de financiación aún favorables, sugiere un impulso continuado de la inversión. En general, esperamos que el crecimiento del PIB alcance el +2,8% en 2018 y el +2,4% en 2019.

África y Oriente Medio
Qatar: mostrando resistencia
La economía parece capear bastante bien el temporal de las constantes tensiones políticas suscitadas con los restantes estados árabes. El crecimiento del PIB real mantuvo un sólido impulso de crecimiento en 2017 pese al continuo embargo liderado por Arabia Saudí que se inició en junio del año pasado. El crecimiento se recuperó al +1,9% interanual en el 3T de 2017 (después de caer al +0,3% en el 2T), gracias a un repunte en la fabricación (+5,1% interanual) y continuó la fuerte expansión del sector de la construcción (+14,7% interanual), a pesar de la suspensión de la frontera terrestre de Qatar con Arabia Saudí, que inicialmente afectó a las importaciones de materiales de construcción. Asimismo, recientemente, el Ministerio de Economía y Comercio estimó que el crecimiento alcanzó alrededor del +2% en el año 2017 en su conjunto, lo que sugiere que la actividad económica continuó recuperándose en el 4T. Prevemos un repunte del crecimiento de hasta el +2,5% en 2018 gracias a la creciente producción de gas (la producción de petróleo se mantendrá restringida debido a la prórroga del acuerdo de la OPEP hasta finales de año) y la inversión en infraestructuras para la Copa Mundial de la FIFA en 2022.

Asia Pacífico
Malasia: hacia una desaceleración gradual
En el 4T de 2017, el PIB de Malasia creció un +5,9% interanual (frente al +6,2% del 3T). La demanda del sector privado continuó siendo el principal motor de crecimiento (+7,4% interanual posterior al +7,3% del 3T). La expansión del consumo privado se mantuvo robusta en el +7% interanual, mientras que la inversión se aceleró al +9,2% interanual (desde el +7,9% del 3T). El gasto público aumentó a un ritmo más lento (+3,4% interanual) debilitado por un menor gasto de capital (-1,4% interanual). El crecimiento de las exportaciones se moderó hasta el +7,1% interanual en el 4T (desde el +11,8% del 3T). Entre tanto, la inflación descendió al +3,5% interanual en el 4T, desde el +3,6% del 3T. De cara al futuro, esperamos que el crecimiento económico se mantenga robusto, pero que pierda algo de velocidad. El más lento crecimiento de la demanda de China (que representa el 13,5% de las exportaciones malasias) actuará como un lastre para los ingresos de exportación. Se prevé que la inversión pierda impulso debido a una política monetaria más restrictiva. En este contexto, prevemos que el crecimiento anual global se desacelere hasta el +5% en 2018 (desde el +5,9% de 2017).