Eurozona: avances hacia la reforma del ESM

El ESM recibirá un papel más importante en cuanto a diseño, negociación y seguimiento de los programas de asistencia financiera. Además, deberá actuar como respaldo para el Fondo Único de Resolución antes de 2024, siempre que el sector bancario muestre una reducción de riesgo suficiente para 2020. Asimismo, el acuerdo apunta a mejorar la idoneidad para acogerse a las líneas de crédito precautorias otorgadas por el ESM, pero la condicionalidad se mantendrá fuerte. Los países deberán cumplir los parámetros cuantitativos de las normas fiscales de la UE (es decir, una relación de deuda/PIB inferior al 60% y un déficit inferior al 3% del PIB) y cumplir las condiciones cualitativas relacionadas con la vigilancia de la UE de los desequilibrios macroeconómicos (sin experimentar desequilibrios excesivos o estar sujeto al Procedimiento de Déficit Excesivo). La sostenibilidad de la deuda pública general sigue siendo un requisito previo clave para la elegibilidad. Los próximos pasos son el respaldo de la propuesta en la Cumbre de la UE y las modificaciones necesarias del Tratado ESM hasta junio de 2019. Entre tanto, no se ha avanzado en el tercer pilar de la unión bancaria de la UE, el Plan Europeo de Seguro de Depósitos (EDIS). Sin embargo, esperamos un debate más concreto después de la Cumbre de la UE.

EE. UU.: volatilidad derivada de las señales heterogéneas
Las noticias económicas han sido volátiles. Los gastos de consumo personal real aumentaron un +0,4% intermensual en octubre al +2,9% interanual, y al igual que las ventas estacionales por las fiestas, son sólidos pero discretos. La renta personal disponible ganó un +0,3% intermensual, hasta situarse en una tasa del +2,8% interanual. El informe de fabricación de ISM resultó más reforzado de lo esperado, pero un informe independiente reveló que el gasto en construcción fue débil. El presidente de la Fed, Powell, adoptó una postura más moderada la semana pasada, declarando que los tipos de interés "se mantienen justo por debajo" de la neutralidad a diferencia del "largo camino" anterior desde la neutralidad. Durante el fin de semana en el G-20, se procedió a la firma simbólica del USMCA por parte de los tres países, y EE. UU. y China firmaron una tregua temporal en su disputa comercial. Quedan 90 días hasta la próxima fecha límite, cuando Trump puede subir los aranceles del 10% al 25% con 200.000 mill. de USD de productos chinos. Los mercados financieros estadounidenses se vieron azotados durante la última semana, primero por las moderadas noticias de la Fed y el alivio en el frente comercial, pero ahora por los temores sobre la desaceleración del crecimiento a medida que la curva de rendimiento se va aproximando a la inversión, donde los tipos de interés a corto plazo son más altos que a largo plazo, un presagio de una posible recesión en 3-5 trimestres.

Brasil: de nuevo en vía lenta de recuperación
El crecimiento del PIB real se aceleró al +0,8% intertrimestral en el 3T desde el +0,2% del 2T. Este fue el ritmo intertrimestral más rápido desde el 1T de 2017, el primer trimestre de recuperación tras la peor recesión sufrida en Brasil. En comparación con el 3T de 2017, el PIB creció un +1,3%. Esto confirma que el débil rendimiento del 2T fue una caída temporal debido a la huelga de los camioneros en mayo. El consumo privado agregó un crecimiento de +0,4 pp intertrimestral al 3T debido a que el desempleo continuó disminuyendo del 12,4% en junio al 11,9% en septiembre. La inversión sorprendió al alza (+1% intertrimestral, desde el +0,2% del 2T). El crecimiento anual del PIB podría alcanzar el +1,3% en 2018 y acelerarse hasta el +2,3% el próximo año, gracias a la recuperación gradual del consumo a la par con la mejora del mercado laboral y una mayor inversión a medida que se disipan las incertidumbres electorales. Sin embargo, reformar las pensiones será una tarea difícil y no podemos excluir la volatilidad en las decisiones políticas del presidente Bolsonaro debido a su historia de respaldo a las políticas estatistas y la necesidad de comprometerse para construir una coalición parlamentaria. El crecimiento moderado sigue siendo nuestro punto de partida a medio plazo, especialmente dados los ajustes previstos en la política monetaria para 2019.

Mercados emergentes: las diferencias que marca un año
En enero de 2018, los Mercados Emergentes (ME) abiertos al comercio (de Asia, Europa del Este y América Latina) registraron su PMI manufacturero agregado más alto desde marzo de 2011, en pleno territorio de crecimiento. Cuando el presidente Trump comenzó a introducir una retórica proteccionista en febrero, este impulso se desvaneció y después de la aplicación de los aranceles contra China, el PMI agregado de economías abiertas entró en territorio negativo en septiembre (49,9 puntos). En noviembre, este PMI disminuyó a un nuevo mínimo de 48,8, un nivel no observado desde la gran recesión hace unos diez años. Este sentimiento negativo tiene una base generalizada, ya que el 65% de los países de la muestra se encuentra ahora en territorio negativo. Junto con los centros comerciales asiáticos, México y Polonia se sitúan ahora por debajo de 50. En Polonia, esta es la primera vez desde septiembre de 2014, con una debilidad permanente de las nuevas entradas de pedidos de exportación. Al mismo tiempo, los ME, vulnerables en términos financieros, se aliviaron en cierto modo, especialmente Brasil y Sudáfrica. No obstante, Turquía siguió siendo la más débil del ciclo, ya que una inflación marcadamente más elevada ahora representa un obstáculo para la economía.

Países destacados

América
Canadá: PIB en línea, los precios del petróleo se estabilizarán por los recortes
El PIB del 3T creció un +2% intertrimestral anualizado, tal y como se esperaba, hasta una tasa del +2,1% interanual, pero los datos pormenorizados fueron dispares. En el lado positivo, las existencias fueron responsables de arrastrar el PIB global, restándole -1,3 pp. Pero el consumo fue débil, creció tan solo un +1,2% intertrimestral hasta un lento +1,8% interanual, y la inversión fue especialmente decepcionante, reduciéndose un -5% interanual. Y el mayor contribuyente al crecimiento fue, con mucho, una fuerte disminución en las importaciones del -7,8% interanual debido a un aumento en la producción interior de petróleo. Esperamos que el crecimiento del PIB para todo el ejercicio 2018 sea del +2,1% y el +2% para el año 2019. El crudo de Western Canadian Select (WCS) ha cotizado con un descuento masivo al WTI debido a la incapacidad de transportar el WCS, pero ese descuento, que se aproximó a los 50 USD por barril, se ha reducido hasta alrededor de 35 USD y se espera que se reduzca a 20 USD tras un recorte de producción del 8,7% ordenado por Alberta. La firma simbólica del USMCA puede contribuir a estabilizar algunas preocupaciones comerciales, aunque las tarifas de los metales aún se mantienen.

Europa
Grecia: la recuperación sigue bien encaminada, por ahora
A diferencia de sus pares de la Eurozona, la economía griega experimentó un crecimiento económico acelerado en el 3T de 2018, con un aumento del PIB del +1% intertrimestral después del +4,4% intertrimestral del trimestre anterior. En términos anuales, el crecimiento del PIB aumentó al +2,2% interanual, por encima del +1,7% interanual del 2T de 2018 con un mayor consumo privado y un incremento en las existencias que compensó con creces la fuerte caída experimentada en la formación bruta de capital fijo. En otro orden de cosas, las exportaciones netas realizaron una aportación negativa con un crecimiento de las importaciones superior al de las exportaciones en una señal de que la demanda interna se está fortaleciendo. Los datos económicos recientes, así como los indicadores de confianza, incluida la confianza del consumidor y el PMI de fabricación, apuntan a un mayor fortalecimiento del impulso en los próximos trimestres. En general, nos atenemos a nuestra previsión de que la economía griega crecerá un +2,5% en 2019 después del +2,3% de 2018. Sin embargo, para garantizar que las perspectivas de crecimiento de Grecia sigan siendo dinámicas más allá del corto plazo, aún deben abordarse los desafíos clave, incluyendo el riesgo del sector bancario y la recuperación de la confianza de los inversores a largo plazo siguiendo el camino de la reforma.

África y Oriente Medio
Sudáfrica: crecimiento doloroso
El crecimiento repuntó hasta el +0,6% intertrimestral (+2,2% anualizado) en el 3T, después de una recesión en 1S (-0,7% en el 1T y -0,1% en el 2T). Combinado, esto significa que el PIB del 3T todavía estaba por debajo del nivel observado a finales de 2017. La recuperación del 3T estuvo impulsada por el sector agrícola (+1,2% intertrimestral tras el -6,9% del 2T), así como por el sector manufacturero. Sin embargo, la producción minera se mantuvo en territorio negativo (-3,5%), así como la producción de la construcción (-1,9%, el quinto deterioro trimestral consecutivo). Desde nuestro punto de vista, la recesión del 1S no fue generalizada, ya que los sectores clave de fabricación y servicios siguieron mostrando crecimiento. Sin embargo, la difícil situación del mercado laboral, la baja confianza imperante en el sector privado y las consecuencias del proceso de negociación salarial pesan sobre las perspectivas de inversión. El bajo crecimiento también significa que la deuda es probable que aumente. La deuda con vencimiento el próximo año ya es del 87% de las reservas extranjeras. Las perspectivas de crecimiento para el 4T no son brillantes, ya que es probable que se produzcan apagones. Esperamos un crecimiento del +0,7% en 2018 en conjunto y del +1% en 2019.

Asia Pacífico
India: un crecimiento más lento enmascara la resistencia doméstica
El crecimiento económico se desaceleró al +7,1% interanual en el 3T (después del +8,2% del 2T) debido a una menor contribución de las exportaciones netas y una expansión más lenta del consumo privado. Las exportaciones aumentaron hasta un +13,4% interanual (después del +12,7% del 2T), pero el rendimiento se vio contrarrestado por un aumento de las importaciones (+25,6% interanual). En la vertiente doméstica, el consumo privado se desaceleró, pero se mantuvo estable en el +7% (después del +8,2% del 2T). El crecimiento de la inversión (+12,5% en 3T tras el +10% del 2T) y el consumo público (+12,7% después del +7,6%) se aceleró. por otra parte, los indicadores a corto plazo sugieren un mayor crecimiento en el 4T. El gasto en infraestructura aumentó un +4,8% interanual en octubre (desde el +4,3% de septiembre). El crecimiento del crédito bancario es superior al +14% en noviembre, pese al endurecimiento de la política monetaria Y las encuestas empresariales están bien orientadas: tanto el PMI de fabricación (54,0 en noviembre) como de servicios (53,7 en noviembre) están muy por encima de 50 y va en aumento. En ese contexto, esperamos que el crecimiento económico aumente en un sólido +7,4% en el ejercicio fiscal 2018-19 (desde el +6,7% del 2017-18).