¿Qué deriva tomarán los bonos tras “el día de la capitulización”?

Solo para resumir, el mercado del petróleo abrió con su mayor caída desde 1991, mientras las bolsas de los mercados desarrollados cortocircuitaron (recordando su peor día desde la crisis financiera) y la a volatilidad alcanzó a niveles no vistos desde 2008. En cuanto al crédito, el mercado era prácticamente inoperable en cualquier volumen. Si los inversores querían comprar a precios bajos no existía virtualmente oferta, y los vendedores se vieron forzados a retirar las ofertas de activos de riesgo. Los ETFs lucharon por funcionar correctamente y recibieron la atención de los especuladores.

Debemos ser cautos a la hora de hacer grandes comparaciones con 2008, ya que el contexto de los tipos de interés es muy diferente en este mundo posterior a la crisis. Con todo, ese lunes 9 de marzo nos sentimos de nuevo en 2008, lo que solo podemos describir como “día de la capitulización”. Por la mañana, intentamos recortar una posición en el bono del Tesoro de EE.UU. a 30 años de referencia y nos sorprendimos cuando varios dealers se mostraron reacios a ofrecer un precio firme, algo que no recordamos que haya sucedido antes. El servicio normal se reanudó poco después, pero para nosotros esto fue una dura ilustración del pánico que impregnaba el mercado.

Entonces, ¿qué podemos esperar a partir de ahora? Es probable que tengamos un flujo de noticias más perturbador con novedades respecto a cierres inevitables y a empresas que ponen en marcha planes de continuidad de negocio en respuesta al coronavirus. Estos planes son muy prudentes, pero es poco probable que mejoren el apetito de riesgo. La disrupción económica que causarán las autoridades en sus intentos por reducir la propagación del virus será muy aguda y se dejará sentir ampliamente, pero creemos que el plazo realista para seguir sintiendo dolor económico es de uno a dos trimestres, lo que es muy diferente al dolor que se siente después de la crisis financiera. Es importante señalar que la salud del sistema bancario es mucho más estable y fuerte que en 2008, y vale la pena recordar que es poco probable que los bancos causen un problema sistémico en esta ocasión. De hecho, esperamos que estén muy motivados (y animados) a proporcionar asistencia crediticia a las empresas con problemas de flujo de caja a corto plazo.

También esperamos una acción inminente tanto de los bancos centrales como de los gobiernos. Los bancos centrales tratarán de impulsar la confianza y compensar el fuerte endurecimiento de las condiciones financieras que el pánico reciente ha creado. Los argumentos a favor del estímulo fiscal eran muy elevados antes del brote del virus, y ahora es imposible ignorarlos. Podríamos ver movimiento desde los EE.UU. , con el Presidente Trump ya insinuando la puesta en marcha de medidas atrevidas. En un año de elecciones, tiene toda la motivación y esperamos que cumpla. Otros países seguirán el mismo camino y esto debería ayudar a superar el dolor que traerá la fuerte contracción de la actividad económica. Así que el flujo de noticias, aunque todavía impredecible, no será del todo negativo. Será muy difícil tener una buena visibilidad de los beneficios de las empresas, y lo mismo ocurre con el crecimiento o la contracción del PIB a nivel nacional. Sin embargo, con el apoyo de las autoridades, este período podría ser transitorio.

Creemos que los inversores tendrán oportunidades para mejorar sus carteras en las próximas semanas, pero el momento será difícil, por lo que adoptar una estrategia en la que se aumenten posiciones en los días débiles como el lunes parece ser un enfoque sensato. Sabemos que puede ser difícil para los que no están activos en nuestro mercado seguir los precios de los bonos fuera de los principales índices de referencia, así que veamos algunos ejemplos para demostrar hasta qué punto han caído los activos en las últimas semanas.

Comenzando cerca de donde está la acción, Intesa Sanpaolo - el banco más fuerte de Italia en nuestra opinión - emitió un bono adicional Tier 1 (AT1) amortizable en 2025 a 3,75% a un precio en efectivo de 100,00 el 20 de febrero, que ahora se negocia alrededor de 84,00 - que es un rendimiento cercano al 8% en euros, 9% en libras esterlinas o casi el 10% en dólares americanos.

En el Reino Unido, un bono AT1 con una ventana de amortización en 2024 y un cupón de 5,875% de Nationwide Building Society (una de nuestras entidades financieras favoritas), se negociaba a 111,00 hace una semana, pero el lunes volvió a bajar a los 100,00. En el sector de los seguros, los títulos de Rothesay con un cupón del 6,875% subieron a 117,00 a finales de febrero, pero ahora han bajado alrededor de 102,00, mientras que los de Aviva con rentabilidad del 6,125% y ventana de amortización en junio de 2021 han bajado de más de 111 a principios de febrero a un nivel de 104,50 el lunes. El híbrido de British Telecom con cupón del 1,874%, emitido a la par el 11 de febrero, fue ofertado en alrededor de 93. Todos estos son nombres familiares que vemos mejorposicionados para sobrevivir a un período de recesión económica que la mayoría.