Reunión de septiembre del BCE: La recalibración del PEPP decepciona a los mercados

La declaración posterior a la reunión de política monetaria ha sufrido pocos cambios desde julio, excepto por una pequeña modificación en el texto relativo al programa del PEPP. El texto dice que “el Consejo de Gobierno considera que es posible mantener condiciones de financiación favorables con un ritmo moderadamente inferior de compras netas de activos al de los dos trimestres anteriores en el marco del Programa de Compras de Emergencia Pandémica (PEPP)”. Este mensaje ha confirmado las expectativas de una serie de participantes en el mercado, los cuales anticipaban que el BCE decidiría ralentizar las compras en el marco del PEPP, sobre todo después de una serie de mensajes agresivos de algunos miembros del BCE en los últimos días y de la sorpresa al alza de la inflación del bloque en agosto. Al mismo tiempo, está decisión ha sido un poco sorprendente para nosotros, ya que anticipamos que el BCE preferiría esperar más tiempo antes de hacer cambios explícitos en el programa.

Dicho esto, esta desaceleración en las compras es menor y no debería afectar de forma significativa a las condiciones de financiación, sobre todo porque incluso antes del anuncio el BCE ya había comenzado a comprar menos activos bajo el marco del PEPP. Los datos más recientes indican que el banco compró activos por valor de 65.000 millones de euros en agosto, frente a aproximadamente 80.000 millones de euros en meses anteriores (Gráfico 1). No ha habido otros cambios en relación al programa del PEPP, ya que la dotación total de compras se ha mantenido sin cambios en 1,85 billones de euros y está previsto que el programa continúe al menos hasta finales de marzo de 2022.

Gráfico 1: Compras mensuales de activos del PEPP del BCE [mil millones de euros] (Marzo ‘20 - Agosto ‘21)

El tono de la presidenta Lagarde durante la rueda de prensa puede describirse como mixto. Los riesgos para las perspectivas se han descrito como ‘ampliamente equilibrados’, al igual que en junio y julio. Lagarde ha señalado mejoras en la economía de la Eurozona, en la situación del empleo y en el proceso de vacunación, al mismo tiempo que ha señalado los riesgos, particularmente el de la expansión de la variable Delta por todo el mundo. Respecto a la desaceleración de las compras del PEPP, Lagarde ha afirmado que se trata de una ‘recalibración’ y no de una reducción gradual (tapering), sugiriendo que el Consejo de Gobierno decidirá sobre el futuro del programa en diciembre.

Tal y como se anticipó, las proyecciones de crecimiento e inflación para este año se han revisado moderadamente al alza. Se espera que la economía de la Eurozona crezca un 5% en 2021 frente al 4.6% previsto en junio. Se estima que el crecimiento en 2022 sea ligeramente inferior, del 4.6%, frente al 4.7%. La previsión de crecimiento para 2023 se ha mantenido en el 2.1% y la de la inflación se ha revisado al alza para todo el horizonte de pronóstico, pero los cambios han sido en su mayoría menores. Se espera que los precios crezcan un 2.2% en 2021, 1.7% en 2022 y 1.5% en 2023, frente al 1.9%, 1.5% y 1.4% estimado en junio respectivamente (gráfico 2). Aunque el BCE también prevé que la inflación subyacente será ligeramente superior a la estimada anteriormente, se espera que se mantenga por debajo del objetivo del BCE. Incluso después de las correcciones al alza, las nuevas previsiones no hacen pensar que el Consejo de Gobierno esté preocupado por las presiones inflacionistas.

Gráfico 2: Proyecciones de inflación del BCE (IPCA, %) [Septiembre]

En lo que respecta a la reacción en el mercado de divisas, no hemos observado demasiada volatilidad en el euro tras el anuncio. Después de un repunte inicial tras el anuncio sobre el PEPP, el par EUR/USD ha bajado durante la rueda de prensa de Lagarde. Los cambios en las previsiones del BCE se han ajustado en gran medida a las expectativas, mientras que el tono de Lagarde ha sido mixto. A juzgar por la reacción del mercado, sin embargo, la rueda de prensa parece haber sido interpretada como moderadamente conservadora. La atención se centra ahora en la reunión de diciembre, ya que es entonces cuando se esperan anuncios sobre la política monetaria, según ha sugerido Lagarde.